Страница 51 из 89
Диапазонный форвард популярен у тех, кто использует при хеджировании прогнозы рынка. Если казначей верит, что курс доллара будет падать и он сможет купить его дешевле, чем посредством форварда или участвующего форварда, он использует диапазонный форвард.
Спред
Если вы не хотите отказываться от возможной прибыли при падении курса доллара, вы можете снизить стоимость хеджирования за счет покупки колл-спреда, а не диапазонного форварда. Например, можно купить 107,00 колл и продать 110,00 колл (рис. 24.2).
Эту стратегию нужно доплатить, т. к. 107,00 колл всегда дороже 110,00 колл. Более того, если курс спот поднимется выше 110,00, ваша основная позиция больше не будет захеджирована и начнет терять деньги. Тем не менее взамен вы получаете возможность купить доллар дешевле в случае его падения ниже 107,00. Например, если в момент истечения опционов спот находится на уровне 105,00, вы можете купить доллары по 105,00.
«Альбатрос»: комбинация спреда и диапазонного форварда
Вы также можете сделать комбинацию вышеприведенных случаев. Например, вы можете купить опцион 108,00 колл и продать опционы 110,00 колл и 106,00 пут (рис. 24.3). Эта стратегия называется «альбатросом». Она не устраивает хеджирующих, не склонных к риску, но довольно популярна среди менеджеров фондов. В основе данной стратегии предположение, что рыночная цена будет находиться в диапазоне с направленным уклоном.
Продажа 110,00 колл, возможно, помогает не только финансировать покупку 108,00 колл, но и приносит дополнительную премию. Вы можете или получить ее, или использовать для снижения цены исполнения пут, который вы продаете. Например, передвинуть ее вниз со 106,00 до 104,00. В сумме премии 110,00 колл и 104,00 пут остаются равны премии 108,00 колл, следовательно, за «альбатрос» клиент не платит премии, в то время как за спред платит[101].
Продажа «покрытых» опционов
Стратегия продажи опционов колл/пут упоминалась в предыдущей главе как «слабая» форма хеджирования. Она активно используется на фондовых рынках: купив акции, менеджеры фондов продают на них колл. Полученная за опцион премия снижает потери в случае падения цен на акцию.
Поскольку потери от роста базового актива при продаже опционов страхует реальная позиция хеджера, стратегию называют «покрытой». В действительности продажа «покрытых» опционов колл является чем-то средним между хеджем и стратегией получения дополнительного дохода. Премия, полученная от продажи опционов колл, служит буфером от убытков, когда цены падают. В случае стабильных цен она увеличивает прибыль от совокупной позиции, а в случае роста – уменьшает.
Рассмотрим четыре варианта использования данной стратегии:
a) Продажа опциона колл «глубоко в деньгах». Например, у вас 100 акций Facebook и вы продаете 100 Facebook колл, когда цена акции – 120.
Это делают, когда предполагается высокая волатильность в некоем диапазоне цен. Тогда можно пожертвовать частью потенциала движения вверх, чтобы обеспечить достаточную подстраховку снизу. Этого можно достигнуть, продавая опционы «при деньгах» (itm). Продажа itm-опциона колл позволит надежно зафиксировать прибыль от инвестиций: опцион почти стопроцентно будет исполнен, потому что он изначально «глубоко в деньгах», но полученная премия увеличит прибыль от общей инвестиционной позиции. Риск заключается в том, что курс может упасть ниже цены исполнения опциона колл, и вы все-таки потеряете на длинной позиции в акциях.
б) Продажа опциона колл «при своих».
Эта стратегия дает меньший доход, чем продажа itm-опциона и, соответственно, меньше защищает от падения цены базового актива. Однако она работает лучше, когда ожидается стабильный диапазон цен[102].
в) Продажа опциона колл «без денег».
Это принципиально иная стратегия. Здесь инвестор должен быть настроен на рост по длинной позиции в базовом активе, т. к. защита от полученной премии за опцион мала и не служит реальной страховкой от падения цены базового актива.
г) Продажа reverse knockin колл.
Представьте, что вместо продажи «покрытого» колла против длинной позиции в долларе вы продаете опцион 107,00 колл, который становится обычным «ванильным» опционом, только если курс спот достиг барьера-в – отметки 117,00, в течение жизни опциона (reverse knockin). Если на дату истечения курс спот не достигал 117,00 в течение жизни, вам не надо поставлять USD по 107,00, даже если в момент его истечения валютный курс находится на уровне 116,00, потому что этот опцион так и не стал обычным «ванильным» опционом. Экзотический вариант дает не только увеличение доходности, но и большую вероятность сохранения базового актива – если опцион не исполнят, актив останется у вас.
Покупка долгосрочных опционов reverse knockout
Другой популярной стратегией является покупка долгосрочных опционов reverse knockout. Эти опционы очень дешевые. Чем дольше срок их жизни, тем дальше отодвигаются барьеры при той же цене опциона. Например, 107,00 колл со сроком истечения 1 месяц и ценой 0,004 % (очень дешево) номинала будет считаться обычным «ванильным» опционом, пока курс спот не коснулся барьера-из – отметки 108,50 в течение жизни опциона (reverse knockout). При той же цене трехмесячный 107,00 колл будет считаться обычным «ванильным» опционом, пока курс спот не коснулся отметки 110,00.
Уровни 108,50 и 110,00 в этих примерах называются барьерами. Если спот «дотрагивается» до них, опционы перестают существовать.
Мы не рекомендуем эту стратегию для хеджирования, потому что она слишком спекулятивна: прогнозирование вероятного максимального движения рынка является весьма ненадежным. Тем не менее некоторые инвестиционные менеджеры используют ее, когда прогнозируют пребывание рынка в диапазоне.
Многоставочный форвард (Resetting forward)
Другой чисто экзотической стратегией является resetting forward. Его условия можно сформулировать следующим образом: если курс спот USD/JPY не достигал уровней 97,00 либо 117,00 в течение жизни опциона и находится ниже 110,00 на дату истечения, вы можете исполнить опцион 110,00 пут (продать доллары по 110,00). Однако, если курс USD/JPY достигал уровней 97,00 либо 117,00 в течение жизни опциона, вы должны будете продать USD по 103,00.
Предположим, текущий курс 105,00. Тогда эта стратегия может значительно улучшить показатели хеджирования при угадывании рыночной динамики и значительно ухудшить их при промахе! Такую стратегию можно построить, используя комбинацию четырех опционов: хеджирующий продает опционы 103,00 колл и 103,00 пут, оба опциона с барьерами-в 97,00 и 117,00 knockin, и покупает опционы 100 колл и 110 пут, оба опциона с барьерами-из 97,00 и 117,00 knockout. Как видите, эта стратегия также не подходит хеджирующим, не склонным к риску!
Выбор даты истечения при построении стратегий
Выбор даты истечения (горизонт хеджирования) – одна из ключевых проблем при использовании опционов для хеджирования. Например, компания ХYZ ожидает три платежа в течение года. Когда количество платежей больше одного, у хеджера автоматически возникает проблема: хеджировать общую сумму платежей или хеджировать их отдельно.
В этой связи следует еще раз напомнить, что увеличение жизни опциона влияет на его премию нелинейно. Временная стоимость 1-летнего опциона не будет в два раза выше стоимости 6-месячного опциона. Цена 1-недельного опциона «при своих» составляет примерно половину цены 3-недельного опциона, тогда как цена 3-месячного опциона примерно равна половине цены 1-летнего опциона «при своих».