Управляя рисками

рисками центральные контрагенты сыграли роль своего рода «пре-

дохранителей», которые приостановили финансовый хаос и не позво-

лили кризису 15 сентября 2008 года перерасти в масштабную ката-

строфу для мировой экономики.

2.2. Торговые площадки и клиринговые рынки

Современные клиринговые палаты являются жизненно необходи-

мым звеном в сложной сети институтов, посредников и регуляторов,

которые взаимодействуют сегодня на финансовых рынках.

32 Часть I . «Расчищая» последствия кризиса

«Мы позволяем Сити спокойно спать по ночам», — так однажды оха-

рактеризовал Крис Тапкер работу LCH.Clearnet и других клиринговых

палат. Эта фраза разошлась по финансовым рынкам в разных странах.

Для нормального функционирования центральным контрагентам

необходимо тесно взаимодействовать с биржами, торговыми плат-

формами или другими площадками, где непосредственно заключа-

ются сделки. С клиринговой палатой с участием центрального контр-

агента заключается контракт, на основании которого она проводит

регистрацию и новации торговых сделок, заключаемых продавцами

и покупателями на данной торговой площадке, используя данные

по сделкам, предоставленные этой самой площадкой.

Центральный контрагент, как правило, предоставляет гарантии

и осуществляет неттинг по сделкам для сравнительно небольшого

круга финансовых компаний — пользователей данной торговой пло-

щадки. В большинстве случаев участниками клиринга в современ-

ном центральном контрагенте являются крупные инвестиционные

или коммерческие банки. Заключить договор с клиринговой палатой

могут только те участники рынка, которых одобрил центральный

контрагент. Существуют две большие категории участников клирин-

га, с которыми имеют право работать центральные контрагенты: об-

щие клиринговые участники (ОКУ) и индивидуальные клиринговые

участники (ИКУ). ОКУ имеют право проводить клиринг по своим

сделкам, а также по сделкам своих клиентов и по сделкам компаний,

которые сами не являются участниками клиринга (это те участни-

ки рынка, которые торгуют на той же торговой площадке, что и ОКУ,

но сами не имеют прямого доступа к центральному контрагенту).

Определение ИКУ более размыто и зависит от правил работы

конкретной клиринговой палаты или биржи. Согласно некоторым

определениям, ИКУ имеет право проводить клиринг с участием цен-

трального контрагента только по своим сделкам3. В случае же с Eurex Clearing AG, наоборот, индивидуальный клиринговый участник мо-

жет проводить клиринг для своих клиентов через свой счет в цен-

тральном контрагенте во Франкфурте. Точно так же он может про-

водить клиринг для клиентов тех компаний, которые не являются

участниками клиринга, но аффилированы с ИКУ.

Банки или брокерские конторы, которые, будучи участниками цен-

тральных контрагентов, соглашаются предоставлять клиринговые

инемерв оговон тнегартнок йыньлартнец — аталап яавогнирилК .233

услуги другим компаниям, служат своего рода связующим звеном

между клиринговой палатой и многочисленным сообществом бан-

ков, брокерских контор и финансовых посредников — число таких

клиентов у крупных ОКУ может достигать нескольких сотен. В этом

случае клиенты участника клиринга могут торговать от своего имени

или же действовать от лица конечных инвесторов при покупке или

продаже ценных бумаг или деривативов, клиринг по сделкам с кото-

рыми осуществляется через центрального контрагента.

В процессе развития клиринга структура и характер интересов его

участников и инвесторов претерпевали значительные изменения, что

отразилось на деятельности центральных контрагентов. Из-за стре-

мительного роста рынка финансовых фьючерсов в 1970-х годах среди

участников клиринга стали преобладать банки и инвестиционные

банки — даже на товарных рынках, где они пришли на смену тра-

диционным трейдерам и продавцам. В начале нынешнего столетия

крупными клиентами участников клиринга стали также хедж-фонды,

причем в некоторых случаях по мере расширения своей деятельности

они становились самостоятельными участниками клиринга. В по-

следнее время растет роль специализированных высокочастотных

трейдеров и провайдеров ликвидности как в области трейдинга, так

и в качестве клиентов участников клиринга.*

*Двусторонний клиринг может создавать для его участников целый ряд рисков; суще-

ствуют сложности с движением залогового обеспечения, а также опасность цепной ре-

акции неисполнения сделок в случае дефолта одного из участников.

** Центральный контрагент выступает в роли покупателя для каждого продавца и продав-

ца для каждого покупателя и обеспечивает завершение сделок в случае дефолта любого

из участников сделки.

Рисунок 2.1. Сравнение двустороннего клиринга и клиринга с участием центрального

контрагента

A

D

B

C

F

E

Двусторонний клиринг*

Ячейки A–F представляют контрагентов

A

D

CCP

B

C

F

E

Клиринг с участием центрального контрагента**

34 Часть I . «Расчищая» последствия кризиса

Участник клиринга обязан исполнить все обязательства своих

клиентов в случае их дефолта. Если же эти обязательства столь вы-

соки, что участник клиринга сам вынужден объявить дефолт, в дело

вступает центральный контрагент.

Таким образом, клиринговая палата оказывает помощь участнику

клиринга в случае его неспособности выполнить свои обязательства.

Именно в силу того, что центральный контрагент управляет этими

рисками, а при необходимости берет их на себя, они и оказались

в центре внимания политиков и регулирующих органов после бан-

кротства Lehman Brothers.

Как заявил Эндрю Холдейн, исполнительный директор по вопро-

сам финансовой стабильности Банка Англии, центральные контр-

агенты могут противостоять распространению финансового кризиса

столь же эффективно, как целевая вакцинация предотвращает раз-

витие эпидемии или противопожарные полосы останавливают рас-

пространение лесных пожаров4.

Оперируя терминами из таких научных дисциплин, как экология,

эпидемиология, биология и техника, Холдейн заявил, что централь-

ные контрагенты в состоянии «одним махом» разобраться со всеми

сложностями, которые сделали современные финансовые системы

такими уязвимыми. При участии центрального контрагента в каж-

дой сделке «разветвленная сеть участников сжимается до уровня

последовательных двусторонних взаимоотношений с центральным

контрагентом и приобретает простую веерную структуру. Длин-

ная цепочка сжимается до единственного звена». При условии, что

надежность центрального звена не вызывает сомнений, «риски,

связанные с неисполнением кем-либо из участников своих обяза-

тельств, эффективно устраняются». Рис. 2.1 иллюстрирует данное

утверждение.

2.3. Управляя рисками

Центральные контрагенты снижают риски на рынках, устраняя опас-

ность дефолта участников рынка, который может спровоцировать

цепную реакцию. Однако, выполняя эту задачу, они аккумулируют

все риски у себя и таким образом потенциально сами могут обрушить

всю финансовую систему.

инемерв оговон тнегартнок йыньлартнец — аталап яавогнирилК .235

Этот «парадокс центрального контрагента» означает, что они кри-

тично важны для жизнеобеспечения всей системы и поэтому вызывают

пристальное внимание со стороны государства и требуют жесткого ре-

гулирования. Роль последнего возрастает по мере того, как от централь-

ных контрагентов начинают требовать, чтобы они обеспечивали сниже-

ние рисков на все большем и большем количестве финансовых рынков.