Страница 137 из 177
Можно даже предположить, что инфляция скорее улучшает положение более крупных состояний — в том смысле, что она усиливает значение управляющих состояниями и финансовых посредников. Те, кто владеет 10 или 50 миллионами евро, не могут позволить себе таких же управляющих состояниями, как Гарвард, однако располагают достаточными средствами для оплаты услуг финансовых консультантов и для использования банковских услуг, позволяющих избежать инфляции. У тех же, кто имеет 10 или 50 тысяч евро, выбор инвестиций, предлагаемых их банкиром, намного более узкий. Контакты с консультантом, как правило, намного менее продолжительны, поэтому основная часть сбережений часто размещается на лицевых счетах, приносящих небольшую прибыль или не приносящих вообще ничего, и на сберегательных книжках, обеспечивающих доход, который едва превышает инфляцию. Стоит добавить, что некоторые активы сами связаны с эффектом масштаба и потому недоступны владельцам небольших состояний. Важно понимать, что неравенство в доступе к самым выгодным вложениям представляет собой реальность, которая затрагивает все население (а значит, выходит далеко за рамки специфических примеров «альтернативных вложений», в пользу которых делают выбор владельцы крупнейших состояний или управляющие самыми внушительными целевыми капиталами). Например, для некоторых финансовых продуктов, предлагаемых банками, существуют довольно дорогие «входные билеты» (иногда стоимостью несколько сотен тысяч евро), вследствие чего скромные сбережения часто должны довольствоваться менее интересными продуктами (что раздувает доступные маржи для более крупных вложений и, разумеется, для вознаграждения самого банка).
Этот эффект масштаба касается и недвижимости. В данном случае речь идет о самом важном и наиболее очевидном примере для подавляющего большинства населения. Для любого человека самый простой способ вложить свои деньги — это стать собственником своего жилья. Покупка квартиры позволяет защититься от инфляции (стоимость недвижимой собственности обычно растет так же быстро, как и потребительские цены) и не платить арендные платежи, что соответствует реальной доходности в размере 3–4 % в год. Однако когда имеешь 10 или 50 тысяч евро, недостаточно решить стать собственником своего жилья: нужно еще и получить такую возможность. Без существенных начальных вложений или при слишком непостоянной работе часто трудно получить необходимую ссуду. Для тех, кто имеет 100 или 200 тысяч евро, занимается своей профессиональной деятельностью в крупном городе и получает зарплату, не относящуюся к двум или трем верхним центилям зарплатной иерархии, задача стать собственником своего жилья может оказаться сложной даже в том случае, если они согласятся влезть в долги на долгое время и под высокую ставку. В результате те, чей начальный капитал невелик, часто так и продолжают снимать квартиру: им приходится платить значительные арендные платежи (обеспечивая высокую доходность собственнику) в течение многих лет, иногда в течение всей жизни, в то время как их сбережения, помещенные в банк, всего лишь защищены от инфляции.
Напротив, те, кто имеют более значительный начальный капитал благодаря наследству или дарению, или получают достаточно высокую зарплату, или же обладают и тем, и другим преимуществом, смогут стать собственниками своего жилья быстрее, что позволит им получать со своих сбережений реальную доходность в размере 3–4 % в год и сберегать еще больше за счет сэкономленных арендных платежей. Разумеется, такое неравенство в доступе к недвижимой собственности, обусловленное эффектом масштаба, существовало всегда[463]. Кроме того, в принципе его можно обойти, например если купить квартиру, меньшую, чем та, что нужна для жизни (с целью ее сдачи в аренду), или инвестировать свои деньги. Однако современная инфляция в определенной мере усугубила эту разновидность неравенства: в XIX веке, в эпоху нулевой инфляции, обладателю небольших сбережений было сравнительно просто получать реальную доходность в размере 3–4 % путем покупки облигаций государственного долга; сегодня такая доходность зачастую становится недоступной для самых скромных вкладчиков.
Подытожим. Главное последствие инфляции заключается не в том, что она сокращает среднюю доходность капитала, а в том, что она ее перераспределяет. Несмотря на то что последствия инфляции сложны и многомерны, все указывает на то, что вытекающее из нее перераспределение наносит ущерб скорее более скромным состояниям и приносит выгоду более крупным, т. е. действует ровно в противоположном направлении по сравнению с тем, которое обычно считается желательным. Конечно, можно подумать, что инфляция также приводит к небольшому снижению средней чистой доходности капитала в том смысле, что заставляет каждого уделять больше внимания размещению своих активов. Это историческое изменение можно сравнить с увеличением в очень долгосрочной перспективе темпов обесценения капиталов, которое вынуждает чаще принимать решения об осуществлении капиталовложений и о замещении одних активов другими[464]. В обоих случаях сегодня нужно работать больше, чем прежде, чтобы получить определенную доходность: капитал стал более «динамичным». Однако это довольно грубый и малоэффективный способ борьбы с рентой: все указывает на то, что получаемое вследствие этого небольшое снижение средней чистой доходности капитала имеет намного меньший масштаб, чем увеличение неравенства в доходности, и никак не угрожает крупнейшим состояниям. Инфляция не кладет конец ренте: напротив, она способствует усилению неравенства в распределении капитала.
Хочу, чтобы меня правильно поняли: я вовсе не предлагаю немедленно вернуться к золотому франку и к нулевой инфляции. При определенных условиях инфляция обладает некоторыми преимуществами, впрочем, более ограниченными, чем иногда представляют. Мы к этому вернемся, когда будем говорить о роли центральных банков и денежной эмиссии, особенно в ситуации финансовой паники и кризиса государственного долга. Помимо нулевой инфляции и государственной ренты, имевших место в XIX веке, могут существовать и другие способы для того, чтобы обеспечить самым скромным вкладчикам доступ к доходным сбережениям. Однако уже сейчас важно понимать, что инфляция представляет собой очень грубый и даже контрпродуктивный инструмент в том случае, если желаемая цель состоит в том, чтобы избежать возвращения к обществу рантье и — шире — сократить имущественное неравенство. Прогрессивный налог на капитал — явно более подходящая мера, если исходить из соображений демократической прозрачности и реальной эффективности.
Доходность суверенных фондов: капитал и политика. Теперь мы перейдем к суверенным фондам, которые в последние десятилетия быстро развивались, особенно в нефтедобывающих странах. Опубликованные данные по стратегиям инвестирования и по получаемой доходности, к сожалению, намного менее подробны и систематизированы, чем информация по целевым капиталам университетов; это тем более досадно, что с финансовой точки зрения значение первых намного превышает значение вторых. Норвежский фонд, объем которого составляет более 700 миллиардов евро в 2013 году (т. е. в два раза больше, чем целевые капиталы всех американских университетов, вместе взятых), публикует наиболее подробные финансовые отчеты. Его стратегия инвестирования, по крайней мере на начальном этапе, казалась более классической по сравнению с целевыми капиталами университетов, что, бесспорно, отчасти обуславливалось контролем со стороны населения (которое, возможно, менее охотно согласилось бы с массовыми вложениями в хеджевые фонды и некотируемые акции, чем board Гарварда), а доходность была явно ниже[465].
В последние годы руководители фонда получили право направлять больше средств в альтернативные вложения (прежде всего в недвижимость в разных странах), вследствие чего доходность фонда в будущем может вырасти. Также можно отметить, что расходы на управление фондом составляют менее 0,1 % его целевого капитала (тогда как в Гарварде этот показатель равен 0,3 %). Однако если учесть, что фонд в 20 раз больше, это все равно дает возможность основательно продумать стратегию вложений. Также мы узнаем, что в период с 1970 по 2010 год около 60 % средств, полученных от продажи нефти, были размещены в фонде, а 40 % ежегодно направлялись на государственные расходы. Норвежские власти не настолько откровенны, чтобы раскрывать перед нами, в чем заключается долгосрочная цель наращивания фонда и с какого времени страна сможет начать потреблять получаемую доходность или по крайней мере ее часть. Они, судя по всему, и сами этого не знают: все зависит от состояния нефтяных резервов, цены за баррель и доходности в ближайшие десятилетия.
463
Такое неравенство было еще больше выражено в XIX веке, по крайней мере в городах и прежде всего в Париже, где большинство жилых домов вплоть до Первой мировой войны не дробились на индивидуальные квартиры (поэтому нужно было иметь средства на покупку целого здания).
464
См. пятую главу.
465
Заявленная средняя номинальная доходность в период с 1998 по 2012 год составляла всего 5 % в год. Тем не менее ее трудно сравнивать с показателями доходности, приведенными выше, с одной стороны, потому, что период 1998–2012 годов был менее благоприятным, чем периоды 1990–2010 или 1980–2010 годов (статистические данные по Норвежскому фонду, к сожалению, ведутся лишь с 1998 года), а с другой — потому, что относительно невысокая доходность отчасти объясняется удорожанием норвежской кроны.