Страница 136 из 177
Эти результаты поразительны тем, что ясно и точно показывают механизмы, которые могут приводить к очень сильному неравенству в доходности в зависимости от размера начального капитала. Так, важно понимать, что благосостояние крупнейших американских университетов в значительной степени объясняется именно этой доходностью, а не пожертвованиями бывших студентов, которые представляют собой намного более скромные суммы, в пять или в 10 раз уступающие ежегодной доходности, приносимой целевым капиталом[455].
Тем не менее интерпретировать эти результаты нужно осторожно. Так, было бы преувеличением считать, что их можно использовать для автоматического прогнозирования эволюции мирового неравенства в личных состояниях в ближайшие десятилетия. Прежде всего, очень высокая доходность, наблюдавшаяся в 1980–2010 годах и в 1990–2010 годах, отчасти отражает долгосрочный феномен восстановления цен на недвижимые и биржевые активы в мировом масштабе, который мы проанализировали во второй части и который, вполне вероятно, вскоре прекратится (в этом случае в ближайшие десятилетия долгосрочная доходность, о которой шла речь выше, должна будет немного снизиться)[456]. Далее, экономия на масштабе, возможно, имеет значение только в очень крупных портфелях инвестиций и играет меньшую роль в более «скромных» состояниях, которые равны 10 или 50 миллионам евро и которые, как мы видели, имеют намного больший вес в мире, чем богатства миллиардеров из списка «Forbes». Наконец, стоит подчеркнуть, что, даже если вычесть все расходы на управление капиталом, доходность все равно отражает способность того или иного учреждения выбирать хороших управляющих. Однако семья — это не учреждение: всегда наступает момент, когда расточительный отпрыск проматывает наследство, чего board Гарварда[457], разумеется, не будет делать по той простой причине, что это возмутит многих людей, которые сделают все для того, чтобы устранить нарушителей порядка. Именно эти «потрясения» в семейных историях позволяют избежать бесконечного роста неравенства на личном уровне и приблизиться к сбалансированному распределению имущества.
Вместе с тем эти доводы успокаивают лишь отчасти. Было бы неосмотрительным полагаться лишь на эту извечную, но неопределенную силу (вырождение семей) в вопросе ограничения будущего роста состояний миллиардеров. Мы уже отмечали, что довольно умеренного расхождения между r и g достаточно для того, чтобы сбалансированное распределение было очень неравномерным. Для этого совсем необязательно, чтобы доходность крупнейших состояний достигала 10 % в год: значительное неэгалитарное потрясение может быть вызвано и меньшим расхождением.
Также стоит добавить, что состоятельные семейства постоянно изобретают все более изощренные юридические формулы для размещения своего имущества — траст-фонды и другие фонды, часто исходя из налоговых соображений, но иногда и для того, чтобы не дать грядущим поколениям творить с активами все, что им вздумается. Иными словами, граница между склонными к ошибкам людьми и вечными фондами не настолько непроницаема, как можно было бы подумать. Возможности ограничивать права будущих поколений в теории были сильно урезаны отменой фидеикомиссов два с лишним столетия назад (см. десятую главу). Однако на практике эти правила иногда можно обойти, если этого требуют обстоятельства. Так, зачастую непросто определить разницу между сугубо частными и семейными фондами и фондами благотворительными. Действительно, такие семьи используют подобные структуры в обеих целях и, как правило, стремятся сохранять контроль над фондами, в которые вкладывают свои активы, в том числе и тогда, когда эти структуры выступают прежде всего в благотворительной роли[458]. Обычно нелегко узнать, какими именно правами располагают дети и близкие в этих сложных схемах, поскольку часто важные детали прописываются в статутах, которые не становятся достоянием публики, не говоря уже о том, что траст-фонд, имеющий более семейный и наследственный характер, принимает обличие благотворительной организации[459]. Также интересно отметить, что пожертвования, декларируемые перед налоговыми органами, всегда резко падают, когда контроль над ними усиливается (например, когда от дарителя требуют предоставлять более точные квитанции или от фонда требуют предоставлять более подробные, чем прежде, счета для того, чтобы удостовериться в том, что их официальная задача соблюдается, а частное использование средств не выходит за определенные рамки), что подтверждает мысль о взаимопроницаемости между частным и общественным использованием таких структур[460]. Наконец, очень трудно точно сказать, какая часть фондов придерживается целей, которые действительно можно считать общественно полезными[461].
Как влияет инфляция на неравенство в доходности капитала? Выводы относительно доходности целевых капиталов университетов заставляют нас также уточнить наши рассуждения о понятии очищенной от инфляции доходности капитала и о неэгалитарных последствиях инфляции. Как мы видели в первой главе, в богатых странах в 1980-1990-е годы инфляция, по-видимому, стабилизировалась вокруг новой нормы в 2 % в год. Это, с одной стороны, намного меньше инфляционных пиков, наблюдавшихся в течение XX века, а с другой — существенно выше практически нулевой инфляции, которая была нормой в XIX веке и накануне Первой мировой войны. В развивающихся странах инфляция сегодня сильнее, чем в богатых странах (часто она превышает 5 %). Вопрос заключается в следующем: какое воздействие на доходность капитала оказывает инфляция в 2 % — или в 5 % — в сравнении с нулевой инфляцией?
Иногда ошибочно полагают, что инфляция сокращает среднюю доходность капитала. Это не так, поскольку в среднем цена капитала, т. е. цена недвижимых и финансовых активов, растет так же быстро, как и потребительские цены. Возьмем в качестве примера страну, в которой объем капитала составляет шесть лет национального дохода (β = 6), а доля капитала в национальном доходе достигает 30 % (α = 30 %), что соответствует средней доходности, равной 5 % (r= 5 %). Представим, что инфляция в этой стране выросла с 0 до 2 % в год. Означает ли это, что средняя доходность капитала сократится с 5 до 3 %? Конечно нет. В первом приближении если потребительские цены увеличиваются на 2 % в год, то цены активов, вероятно, также будут расти в среднем на 2 % в год. А значит, не будет ни прироста, ни убывания капитала, и его доходность останется равной 5 % в год. Однако вполне вероятно, что инфляция изменит распределение этой средней доходности между жителями данной страны. Проблема состоит в том, что на практике перераспределение, обусловленное инфляцией, всегда носит сложный, многомерный характер, в значительной степени не поддающийся прогнозированию и ускользающий от контроля.
Иногда считают, что инфляция — враг рантье, и это, возможно, отчасти объясняет любовь современной цивилизации к инфляции. Отчасти это так, в том смысле, что инфляция заставляет уделять своему капиталу минимальное внимание. При наличии инфляции тот, кто просто сидит на куче банкнот, видит, как эта куча на глазах тает, а он в конечном итоге разоряется и без введения налогов на состояние. В этом смысле инфляция представляет собой налог на праздное богатство или, точнее, на богатство, которое вообще никуда не вкладывается. Однако, как мы уже неоднократно отмечали в этой книге, достаточно вложить свое состояние в реальные активы, прежде всего в недвижимые и биржевые, которые представляют собой намного более значимые объемы, чем банкноты[462], чтобы избежать этого инфляционного налога. Выводы относительно доходности целевых капиталов университетов, которые мы только что изложили, со всей очевидностью это подтверждают. Тот факт, что инфляция составляет 2 %, а не 0 %, никак не мешает крупнейшим состояниям получать очень высокую реальную доходность.
455
Например, ежегодные финансовые отчеты Гарварда показывают, что целевой капитал приносил реальную доходность в размере 10 % в год в период между 1990 и 2010 годами, тогда как новые пожертвования, пополнявшие целевой капитал, в среднем составляли около 2 % в год. Этот общий реальный доход (доходность и пожертвования) в размере 12 % целевого капитала распределялся между средствами, направлявшимися в бюджет университета и равнявшимися 5 % целевого капитала, и теми, что капитализировались и составляли 7 % в год. Благодаря этому целевой капитал вырос с пяти миллиардов долларов в 1990 году до примерно 30 миллиардов в 2010 году, что позволило университету ежегодно потреблять ресурсы в объеме, в два с половиной раза превышавшем полученные пожертвования.
456
Тем не менее стоит подчеркнуть, что этот исторический эффект восстановления прибавляет к ежегодной доходности всего около одного пункта, что. учитывая приведенную здесь доходность, представляет собой довольно ограниченный показатель. См. техническое приложение.
457
Исполнительный комитет (англ.). — Примеч. пер.
458
Именно по этому критерию эффективного контроля составители рейтинга «Forbes» предпочитают, например, учитывать как личное состояние Билла Гейтса активы, размещенные в Bill & Melinda Gates Foundation. Факт сохранения контроля противоречит понятию бескорыстного пожертвования.
459
По словам Бернара Арно, основного акционера LVMH (мирового лидера на рынке предметов роскоши), цель бельгийского фонда, в котором он разместил свои акции, не благотворительная и не налоговая, а прежде всего наследственная. «Среди моих пяти детей и двух племянников найдется один, который будет способен продолжить дело», — уточняет он. Однако он опасается споров между ними. Разместив акции в фонде, он заставляет их голосовать «единым фронтом», что позволяет «обеспечить долговечность группы, если меня вдруг не станет и мои правомочные наследники не смогут договориться». См. «Le Monde» от 11 апреля 2013 года.
460
Работы Габриэль Фак и Камиль Ланде, посвященные изучению реформ такого рода в США и во Франции, особенно четко это показывают. См. техническое приложение.
461
Несовершенную попытку произвести расчет для Соединенных Штатов см. в техническом приложении.
462
См. пятую главу.