Страница 14 из 39
в конце XX века, за несколько лет до введения евро и появления пла-
нов по созданию в Евросоюзе единого рынка финансовых услуг.
Большинство новых фьючерсных бирж в различных государствах
Европы были созданы на основе вертикальной модели CME. Коммер-
ческий успех CME Group после того, как она была акционирована, до-
казал привлекательность вертикальной структуры ее противникам
во всем мире.
При этом европейские фьючерсные биржи предусмотрели, что до-
ступ к общей сумме открытых позиций по их сделкам будет только
у их собственных клиринговых палат. Фьючерсные биржи, в верти-
кальной структуре которых есть свои клиринговые палаты, не позво-
ляют другим торговым платформам пользоваться услугами их цен-
тральных контрагентов. Если клиринговая палата не принадлежит
бирже, как в случае с LCH.Clearnet, фьючерсные биржи, для которых
она проводит клиринг, настаивают на том, чтобы доступ к их от-
крытым позициям был защищен условиями договора. Это делается,
чтобы избежать конкуренции со стороны соперников, пытающихся
предложить более качественные или более дешевые услуги, которые
в противном случае могут увести ликвидность со старой торговой
площадки на новую.
Клиринговые палаты в собственности бирж — норма для европей-
ского фондового рынка. До начала XXI века клиринг по сделкам с цен-
ными бумагами был не так широко распространен в Европе, поэтому,
когда там появились центральные контрагенты по сделкам с акциями,
они часто создавались при уже существующих клиринговых палатах
по сделкам с деривативами. Если в США горизонтальная модель кли-
ринга по сделкам с акциями и опционами на акции закреплена в за-
конодательстве, в Европе регулирующие органы практически никак
не вмешивались в работу клиринговых компаний до 2006 года, когда
Еврокомиссия приняла Этический кодекс, призванный стимулировать
конкуренцию в трейдинге и расчетно-клиринговых операциях в Европе.
56 Часть I . «Расчищая» последствия кризиса
Комиссия разрешила сосуществование вертикальной и горизон-
тальной структур, но обязала их обеспечить совместимость платформ
для клиринга сделок с акциями. Кодекс не распространяется на более
крупные и рискованные рынки деривативов, позволяя вертикально
интегрированным структурам сохранять там свои прибыльные мо-
дели ведения бизнеса.
Положения кодекса, касавшиеся совместимости, оказалось не-
просто реализовать, в частности потому, что органы, регулирующие
деятельность клиринговых палат, например в Германии и Италии,
стремились всячески поддерживать вертикальные структуры в сво-
их странах.
В результате Комиссия предложила, чтобы этот шаг по созданию
в Евросоюзе конкурентной международной биржевой торговли ак-
циями подкреплялся общеевропейским законодательством, которое
не затронет вертикально интегрированные трейдинговые и клирин-
говые структуры по деривативам как минимум до 2014 года29.
LCH.Clearnet Group — единственный центральный контрагент
по клирингу, чья история начинается с 1880-х годов. Тогда в Европе
было создано несколько горизонтально интегрированных коммер-
ческих клиринговых палат в формате обществ с ограниченной от-
ветственностью для обслуживания рынков товарных фьючерсов.
LCH.Clearnet Group занимает среди них уникальное место, находясь
в самой гуще событий и эпицентре конкурентной борьбы.
LCH.Clearnet, которой в настоящее время управляют и владеют
пользователи, за свою историю пережила много преобразований.
Являясь международной и горизонтально интегрированной клирин-
говой палатой (поскольку она не входит в состав какой-либо биржи
или расчетно-клиринговой компании), LCH.Clearnet осуществляет
клиринг по сделкам с самыми разными классами активов, включая
акции, биржевые деривативы, энергетические и процентные свопы,
свопы на грузоперевозки, государственные облигации и РЕПО, ко-
торые торгуются на большом количестве рынков. Ее взаимоотно-
шения с торговыми платформами зависят от условий контрактов
и нормативно-правовой базы конкретного рынка и могут варьи-
роваться от сотрудничества с другими клиринговыми палатами
на принципах совместимости до квазивертикальной модели там, где
нет конкурентов.
инемерв оговон тнегартнок йыньлартнец — аталап яавогнирилК .257
Более подробно об истории LCH.Clearnet рассказывается ниже.
Проблемы, с которыми она сталкивалась, обычно типичны для сфе-
ры клиринга в целом.
2.9. Риски и ответственность
Ответственность, которая лежит на любом центральном контр-
агенте, вне зависимости от его структуры, кардинально отличает
эти организации от других финансовых институтов. Несмотря
на то что центральные контрагенты являются частью высокотех-
нологической инфраструктуры современных финансовых рынков
и ожесточенно конкурируют за бизнес там, где это возможно, их
взаимоотношения со своими участниками до сих пор сохраняют
некоторые черты кооперативов, характерных для финансовой сфе-
ры до 1980-х годов.
Конечно, участники клиринга жалуются на высокую стоимость
услуг центрального контрагента и необходимость внесения маржи.
Но все же центральные контрагенты существуют, потому что участ-
ники рынка осознают: распределение рисков окупает затраты и при-
носит большую пользу — следовательно, данное сотрудничество пол-
ностью себя оправдывает.
Центральный контрагент должен найти тонкую грань между затра-
тами и прибылью, между рисками и выгодой. Необходимость балан-
сировать между этими составляющими заставляет придерживаться
в работе высоких этических стандартов. Поскольку участники кли-
ринга рискуют своим капиталом, который находится в гарантийном
фонде, а также вынуждены платить за услуги и вносить маржу в про-
цессе торговли, центральные контрагенты строго соблюдают деловую
этику и не любят попадать на страницы газет. Руководители подоб-
ных структур, с которыми я общался, собирая материал для книги,
ставят себе в заслугу непубличный стиль ведения бизнеса, поскольку
на них лежит огромная ответственность за успешное функциониро-
вание мировой экономики.
Центральные контрагенты устанавливают для себя высокие
стандарты. Даже во время кризиса, например, когда обанкротился
Lehman, любое использование резервных средств (например, из га-
рантийного или дефолтного фондов, сформированных из взносов
58 Часть I . «Расчищая» последствия кризиса
участников клиринга) воспринималось как провал, даже если сумма
убытков ничтожно мала.
Хотя клиринг может быть конкурентным бизнесом, мысль о «гон-
ке уступок» в отношении суммы маржи до сих пор является своего
рода табу. В кризисных ситуациях, таких как банкротство Lehman
Brothers, центральные контрагенты забывают о своем многолетнем
соперничестве и начинают совместно устранять угрозу, нависшую
над финансовыми рынками.
Отсутствие публичности в деятельности клиринговых палат и их
традиционная взаимовыручка в сложные времена свидетельствуют
о том, что они работают на стыке частного бизнеса и государственной
политики. У центральных контрагентов обостренное чувство ответ-
ственности и лояльности по отношению к рынкам, которые они об-
служивают. Являясь системно важными аккумуляторами крупных
рисков, они подвергаются жесткому регулированию. Без преувеличе-
ния можно сказать, что их держат на коротком поводке.
На LCH.Clearnet Group, которая оказывает услуги центрально-
го контрагента в Великобритании, Франции, Бельгии, Нидерландах
и Португалии, приходится более десятка различных регулирующих