Пределы автономии воли в корпоративном праве: краткий очерк

§ 4. Неквалифицированность и незаинтересованность акционеров публичных обществ в защите собственных прав

Довод в пользу защиты акционеров в публичных компаниях исторически служил одним из базовых оправданий для императивных правил[103].

В работах представителей экономического анализа права акцент делается на то, что акционеры публичных компаний недостаточно подготовлены и заинтересованы в оценке положений устава с точки зрения их влияния на благосостояние компании, не говоря уже о том, что многие положения устава по существу не оказывают значимого влияния на стоимость акций[104].

Так, в отношении публичных компаний особо подчеркивается необходимость императивности правил, регулирующих структуру компании, а также иных условий, направленных на решение проблемы конфликта интересов менеджмента и акционеров, поскольку в противном случае менеджмент может проводить поправки, которые способны ухудшить положение акционеров, устранить возможность контроля за ними, тогда как акционеры в публичных компаниях могут быть не готовы внимательно читать предлагаемые поправки в устав как в силу недостаточной квалификации, так и в силу фрирайдерства (явление, при котором лицо, условно говоря, полагается на то, что все сделают другие, а оно воспользуется результатами их труда), а если даже и делают это, то в любом случае их способность противостоять предложениям менеджмента, как правило, невелика[105].

Дж. Гордон, обсуждая этот довод, призывает не переоценивать его значение. С одной стороны, действительно, есть положения устава, которые имеют столь отдаленное действие, что они не принимаются во внимание при приобретении акций. Правда, при этом автор оговаривается, что выстраивать императивное регулирование для ситуаций, которые имеют малую вероятность наступления, неверно. С другой стороны, едва ли серьезные поправки останутся незамеченными инвесторами (например, изменение порядка формирования совета директоров, порядка избрания директора, срока полномочий органов и пр.). Кроме того, исходя из инфраструктуры рынка при наличии значительного количества акций на свободном рынке обязательно выделится класс информированных инвесторов, которые при оценке компании будут проводить более глубокую проверку с учетом всех факторов, а остальные мелкие неинформированные акционеры будут ориентироваться на результаты этой оценки. Нельзя также забывать и о профессиональной оценке со стороны брокеров и дилеров. Что касается начальной стадии выпуска акций, то здесь защита интересов акционеров осуществляется андеррайтерами, которые, продавая акции, склонны закладывать дисконт и уж точно обладают необходимыми знаниями, чтобы дать квалифицированную оценку акциям[106].

Однако Дж. Дамман, на наш взгляд, справедливо обращает внимание на то, что все высказанные сомнения в действенности этого аргумента справедливы только для страны с развитым рынком ценных бумаг – США, тогда как даже в наиболее развитых континентально-правовых странах капитализация акций, торгующихся на бирже, в несколько раз меньше, чем капитализация акций, торгующихся на одной только Нью-Йоркской бирже. Соответственно в этих странах просто не настолько развита соответствующая инфраструктура, которая бы обеспечивала защиту интересов потенциальных покупателей акций и мелких акционеров, что заставляет европейские страны полагаться на императивные нормы[107]. Полагаем, что данное замечание особенно актуально для России, где биржевой рынок находится в зачаточном положении и сопутствующие виды деятельности, в том числе андеррайтеры, брокеры и дилеры не обладают ни необходимой экспертизой, сравнимой с опытом аналогичных компаний в развитых страх, ни должным авторитетом.

Критика Л. Бебчука скорее сосредоточилась на том, что андеррайтеры не будут выполнять эти функции, потому что, во-первых, если акционеры не принимают во внимание фактор содержания устава, то, значит, это не повлияет на продажи акций, во-вторых, аргумент о деловой репутации не вполне верен, учитывая, что андеррайтеры не обязаны проверять уставы на наличие эффективных положений[108]. Именно по этой причине автор рассматривает государство как более подходящую фигуру для формулирования правил, направленных на защиту интересов акционеров, в частности, по той причине, что государственные органы будут делать это без оглядки на затраты, которые потребует их проработка[109].

В дополнение к высказанным аргументам можно было бы также добавить, что, во-первых, публичные компании с большим количеством акционеров нередко приобретают «инфраструктурное» значение, ибо капитализируют деньги множества лиц, и резкое падение стоимости акций таких компаний, в том числе вследствие неудачного управления, неизбежно повлияет на экономическую ситуацию и социальное самочувствие (too big to fail); во-вторых, акции, обращающиеся на организованных торгах, представляют собой один из распространенных способов инвестирования денежных средств, при этом, заметим, важный для развития экономики, поскольку акционерный капитал есть средство привлечения бизнесом финансирования, альтернативного банковскому, а значит, для государства правила на этом рынке и его правильное функционирование важны не только как способ защиты интересов акционеров, но и как способ поддержки предпринимательства. Последнее позволяет понять, почему защиты заслуживают не только акционеры – физические лица, но и любой покупатель акций, защищается именно доверие к такому способу инвестирования, как покупка акций публичных компаний.

Независимо от нюансов очевидно, что акционеры публичных акционерных обществ нуждаются в патерналистской защите гораздо больше, чем иные участники корпоративных отношений. Особо также отметим, что обсуждаемый аргумент относится к числу, условно говоря, крупнокалиберных, позволяя обосновать императивность практически любого правила, в том числе относящегося к сфере внутренних отношений (управление, права акционеров и пр.).

Таким образом, применительно к публичным обществам следует исходить из презумпции императивности предусмотренных в законе правил. Однако подчеркнем, что презумпция может быть опровергнута, ибо как минимум противоречило бы патерналистской направленности регулирования публичных компаний признание незаконными условий уставов, которые устанавливают более благоприятный для миноритарных акционеров режим и при этом не нарушают интересов третьих лиц.

§ 5. Защита третьих лиц

Одним из главных аргументов в пользу императивности норм корпоративного законодательства традиционно служит тот факт, что юридические лица, и особенно те из них, где предусмотрена ограниченная ответственность, неизбежно влияют на третьих лиц[110]. Правопорядки европейских стран, в отличие от США, склонны защищать не только максимизацию прибыли акционеров (участников), но также интересы кредиторов и работников[111], это обусловливает то, что круг правил, подпадающих под категорию императивных, в европейских странах несколько шире.

Однако это оправдывает императивность только тех норм, которые относятся к отношениям общества с третьими лицами (самый очевидный пример – правила об ответственности участников по долгам юридического лица или о ликвидации и реорганизации)[112].

Можно также согласиться с тем, что вмешательство законодателя востребовано с точки зрения процесса создания юридического лица (регистрации), в том числе с момента возникновения его правосубъектности[113], определения идентифицирующих юридическое лицо данных (наименование, в том числе включающее указание организационно-правовой формы, местонахождение, лицо, имеющее право действовать от имени юридического лица без доверенности), поскольку эти правила также влияют на третьих лиц. В частности, для вступления в отношения третьему лицу необходимо идентифицировать юридическое лицо и знать, кто вправе действовать от его имени.

103

Так, П. Гуссаковский еще в 1915 г. указывал, что включение в устав положений допускается лишь при условии, что это не противоречит закону, поскольку деятельность акционерных обществ протекает обыкновенно без всякого участия со стороны акционеров, что открывает простор для злоупотреблений и оправдывает императивное установление в законе структуры управления и контроля (см.: Гуссаковский П.Н. Вопросы акционерного права: Из журнала Министерства Юстиции (Октябрь, Ноябрь и Декабрь 1915 г.). Пг.: Сенатская Типография, 1915. С. 51–53).

104

См.: Bebchuk L.A. Freedom of contract and the corporation: an essay on the mandatory role of corporate law (discussion paper № 46, 8/88). P. 55–56 (здесь и далее ссылки на страницы приводятся по электронной версии: http://www.law.harvard.edu/programs/olin_center/papers/pdf/Bebchuk_46.pdf).

105

См.: Eisenberg M.A. Op. cit. P. 1471–1485.

106

См.: Gordon J.N. Op. cit. P. 1556–1564.

107

См.: Damma