Страница 19 из 30
Напомним: компонент «C» в ФОКУСе означает «степень риска». Банковские менеджеры должны управлять риском. Риск-менеджмент стоит в центре финансового менеджмента банков. Инновации в области составления банковских контрактов имеют цель помочь банкам в их деятельности. Простейшая инновация – ипотека с плавающей ставкой (ARM) – позволяет менеджерам успешно хеджировать риск изменения процентных ставок. Предположим, что банк заимствует средства на короткий срок с помощью депозитных сертификатов со сроками до погашения от трех до шести месяцев и одновременно выдает долгосрочные ипотечные кредиты с фиксированной ставкой, чувствительные к росту процентных ставок. Подобная портфельная позиция получила название отрицательного разрыва дат погашения (положительного разрыва дюрации); пассивы при этой позиции переоцениваются быстрее, чем активы. Эмитируя ARM, кредиторы хеджируют свою зависимость от роста процентных ставок, передавая часть этого риска заемщикам. Разумеется, при падении процентных ставок выигрывают заемщики, а кредиторы жалеют, что их ипотеки не с фиксированной ставкой. Впрочем, существенное падение ставок заставляет заемщиков осуществлять рефинансирование и преимущество снова переходит к кредитору.
Эмиссия ARM позволяет управлять только процентным риском. Более универсальный метод – секьюритизация – дает возможность снизить риск изменения процентных ставок, кредитный риск и риск ликвидности. Некоторые ученые склонны видеть в секьюритизации важнейшее финансовое нововведение последней четверти ХХ в. Этот метод – одна из «изаций», рассмотренных в гл. 1, подробно она описана в гл. 10. Данная техника устранения риска предполагает структурирование и продажу банковских кредитов в виде приобретаемых инвесторами ценных бумаг. Процесс секьюритизации начался в США с ипотек на покупку жилья, а затем распространился и на другие активы, в частности кредиты на покупку автомобилей, выручку от продажи кредитных карт; в настоящее время наблюдается экспансия метода во многих странах мира – настоящая глобализация секьюритизации.
Секьюритизация и продажа инвесторам банковских кредитов приводит к перераспределению денежных потоков среди различных производных ценных бумаг. Так, выплаты процента и номинала от ипотеки могут быть структурированы как облигации только на базе процента (IO) и облигации только на базе номинала (РО). Контракты IO и РО, согласно табл. 2.2, могут быть причислены соответственно к рентным и бескупонным инструментам.
* «Привязанными» депозитными сертификатами принято называть депозитные сертификаты с плавающей ставкой, «привязанной» к определенной рыночной процентной ставке или к товарному индексу. В качестве примера можно привести ипотеку с плавающей ставкой, амортизируемый контракт, имеющий плавающую процентную ставку. Напомним принятые в разделе Б условные обозначения: FV – будущая стоимость, PV – приведенная стоимость, A – денежный поток, i – процентная ставка для периода, n – число периодов или выплат. Каждая взаимосвязь может быть представлена в виде одного уравнения с одним неизвестным. Выражения в фигурных скобках означают «факторы процентных ставок»: FVIF и PVIF для первой пары, FVAIF и SFIF – для второй, PVAIF и LRIF – для третьей. Сокращениями IF, SF и LR мы обозначили соответственно процентный фактор, фонд погашения и уровень возврата кредитов. LRIF – процентный фактор уровня возврата кредита, а SFIF – процентный фактор фонда погашения.
В табл. 2.3 описаны основные виды производных контрактов и производных ценных бумаг, обращающихся на рынке. В большинстве случаев даже самые необычные из этих нововведений могут быть адекватно описаны, исходя из параметров табл. 2.2.
Расходы на финансовые инновации и улучшение репутации
Сколько стоит разработка и внедрение нового финансового продукта? Туфано провел интервью с менеджерами четырех крупнейших инвестиционных банков и полагает, что расходы составляют от 50 тыс. до 5 млн долл. Денежные средства расходуются в основном на следующие цели[25]: юридические, бухгалтерские и налоговые консультации, компьютерные системы оценки и торговли, капитал и персонал для поддержки маркет-мейкинга, обучение эмитентов, инвесторов и трейдеров.
Интересно, что новые ценные бумаги в настоящее время не могут быть запатентованы. SEC в обязательном порядке требует от инвесторов предоставлять информацию о новых продуктах, чтобы любой участник рынка имел возможность ознакомиться со всеми материалами, касающимися инновации. Подражатель, таким образом, затрачивает на аналогичный продукт на 50–75 % меньше, чем первооткрыватель. Возникает законный вопрос: кому в этих условиях хочется «бежать впереди паровоза» и заниматься разработкой инноваций?
Ответ мы найдем в исследовании Туфано. Оказывается, «первопроходцы» получают выгоду в виде большей по сравнению с последователями доли рынка. Туфано объясняет, почему банки, первыми внедряющие инновации, совершают андеррайтинг, трейдинг и маркетинг с наименьшими затратами. По мнению исследователя, вместо того чтобы использовать это преимущество для установления «монопольных цен», «первопроходцы» обычно оценивают продукт ниже, чем имитаторы, и получают большую долю рынка. Кроме того, успех (неудача) внедрения инновации повышает (понижает) репутацию данного инвестиционного банка. Открывая новые пути и затрачивая на это от 50 тыс. до 5 млн долл., банки показывают клиентам и всему рынку, что их нематериальные активы по-прежнему продуктивны, а значит, банк, как прежде, достоин доверия потребителей. В табл. 2.4 мы представили несколько инновационных продуктов, появившихся на рынке благодаря стараниям инвестиционных банков.
На этом мы завершим краткий анализ инновационных финансовых контрактов и перейдем к рассмотрению факторов консолидации и корпоративной реструктуризации, характерных для современного банковского дела и всей индустрии финансовых услуг.
Банковская консолидация
В индустрии финансовых услуг выживаемость банков связана с умением приспособиться к изменениям в окружающей финансовой среде. В начале 1990-х годов одной из форм адаптации крупных банков США стала корпоративная реструктуризация, включающая сокращение дивидендов, реорганизацию, а также крупные единовременные списания денежных средств за счет чистой прибыли (например, убытков по коммерческим кредитам на недвижимость). С этого времени крупнейшие банки и их холдинговые компании демонстрируют высокую прибыльность и генерируют избыточный капитал. Этот капитал затем уменьшается за счет выкупа собственных обыкновенных акций на рынке и их последующей замены на экзотические гибриды. В следующем разделе мы рассмотрим процесс консолидации коммерческих банков, основной движущей силой которого выступают слияния.
Экономические мотивы консолидации
Чтобы понять интеграцию в индустрии финансовых услуг, рассмотрим четыре типа консолидации.
1. Консолидация внутри отрасли в отдельной стране.
2. Консолидация отраслей в отдельной стране.
3. Консолидация внутри одной отрасли в разных странах.
4. Консолидация отраслей в разных странах.
Примерами могут служить (по типам): 1) слияние Сhase Manhattan и J.P. Morgan в США; 2) слияние Citicorp и Travelers Group в США; 3) приобретение американского Bankers Trust немецким Deutsche Bank; 4) покупка швейцарским Credit Swiss американского Donaldson Lufkin Jenrette, а также поглощение швейцарским Zurich Financial’s американского Scudder Kemper.