Страница 50 из 96
Доход от деятельности фонда жизненно важен для обеспечения благосостояния (и даже выживания) университета. Одному из ведущих частных университетов чрезвычайно сложно существовать исключительно за счет платы за обучение, и он не может рассчитывать только на такой непостоянный источник поступления средств, как пожертвования выпускников, чтобы покрыть все расходы. До появления Дэвида Йельский университет не принимал самостоятельного участия в управлении фондом. Теперь же он наряду с Гарвардской школой бизнеса представляет собой успешный пример нетрадиционного портфельного управления.
За длительный период существования сохранилось несколько упоминаний о неприятностях, связанных с Йельским денежным пулом, так что на его примере можно составить очаровательный исторический экскурс.
Йельский университет был основан в 1701 году, но фонда при нем не существовало до начала 1800-х годов, когда, дабы обеспечить финансовую независимость колледжа, его многочисленные выпускники сделали взносы. В 1811 году казначей Йельского колледжа Джеймс Хиллхаус и два видных опекуна, каждый из которых был очень успешным бизнесменом и уважаемым общественным
деятелем, — Эли Уитни и Уильям Булей — основали Eagle Bank of New Haven. Они были настолько убеждены в грядущем успехе этого нового банка и росте его сферы обслуживания, что, наряду со своими собственными деньгами, инвестировали в акции банка и большую часть Йельского фонда. Кроме того, под залог этих активов они взяли еще и огромную ссуду, несмотря на то что бюджет колледжа в то время находился в плачевном состоянии и имел существенную задолженность.
К 1820 году весь фонд (за исключением небольшого резерва) был вложен в акции Eagle Bank. Внезапно в 1825 году среди ясного синего неба в полном соответствии с поговоркой разразился гром — из-за обилия неадекватно обеспеченных займов банк объявил о своем банкротстве, тем самым погрузив экономику Нью-Хейвена в депрессию и подвергнув опасности будущее Йеля, поскольку активы его фонда сократились до жалких 1200 долл.
Я придаю этому историческому эпизоду образовательное значение. Во-первых, главным принципом формирования инвестиционного портфеля фонда всегда должен быть принцип диверсификации и предотвращения концентрации средств. Во-вторых, только тот факт, что опекуны являются уважаемыми гражданами, не подразумевает, что они разбираются в инвестициях. В-третьих, следует избегать конфликта интересов. Хиллхаус, Уитни и Булей были и основателями банка, и его инвесторами со стороны Йельского фонда. Они нанесли своему любимому колледжу огромный ущерб, имея при этом самые лучшие намерения. Только подумайте, какими активами мог бы располагать сегодня фонд Йельского университета, если бы Eagle Bank не обанкротился. Как ни странно, несмотря на эту трагедию, главная улица Нью-Хейвена названа в честь мистера Хиллхауса, гимнастический зал Йеля носит имя Пэйна Уитни, а один из основных и представляющих историческую ценность корпусов университета называется Вулси-холл.
Затем Йельский университет пережил чехарду смены опекунов, и к 1900 году, имея в своем активе 5 млн долларов, его фонд все еще неофициально и небрежно контролировался казначеем и опекунами. Йельский университет управляется небольшим советом видных опекунов, которые, как предполагается, тратят огромное количество времени (шесть-восемь двухдневных встреч в год) на
управление делами университета. Благодаря крупным вложениям в корпоративные акции, фонд процветал в течение 1920-х годов. К 1929 году 42 % портфеля Йельского фонда были инвестированы в акции, против среднего для таких фондов показателя в 11 %, что обеспечивало более высокую доходность, нежели у фондов Гарварда или Принстона. Однако по этой же причине биржевой крах и последующий долгосрочный «медвежий» рынок 1930-х годов нанесли Йельскому фонду огромный ущерб.
Казначей Йеля в конце 1930-х, Лоренс Тай, был прекрасным, прямым, благоразумным человеком, но с ретроспективным мышлением. Он отреагировал на появившиеся в результате биржевого падения потери специальным декретом, гласившим, что активы фонда не менее чем на две трети должны состоять из облигаций и не более чем на одну треть из акций. Кроме этого, он полагал, что казначей и опекуны, как наиболее известные и могущественные представители, обладают наилучшей квалификацией для того, чтобы выбирать, в какие именно ценные бумаги должны инвестироваться средства фонда. В течение следующих 30 лет фонд в основном управлялся опекунами, которые приходили и уходили, в результате чего фонд страдал от того, что можно было бы назвать благоприятным пренебрежением. Оставаясь составленным на 70 % из бумаг с фиксированной доходностью, Йельский фонд прозевал сильный послевоенный рост в акциях, но зато полностью поучаствовал в столь же мощном падении цен на рынке облигаций.
К концу 1960-х годов, после 20-летнего «бычьего» рынка в акциях, тогдашние опекуны запоздало решили, что они должны существенно увеличить долю акций в портфеле фонда. Свое решение они принимали, находясь под сильным впечатлением от отчета, опубликованного исследовательской группой, спонсируемой тогдашним президентом фонда Форда, легендарным и аристократичным выпускником Йельского университета МакДжорджем Банди- В этом отчете утверждалось, что большинство фондов управляется слишком консервативно из-за опасений возможного повторения биржевого краха. Далее в нем говорилось, что «обоснованность такого беспокойства не выдерживает беспристрастной критики», и что акции, особенно растущие акции, должны быть главной составляющей частью активов фонда.
Уже в 1968 году, благодаря значительному росту, который акции показали за предыдущие 20 лет, а также закрепившейся за мистером Банди репутации гения, выводы, приведенные в упомянутом отчете, стали восприниматься, как нечто само собой разумеющееся. Начиная с подготовительной школы в Сент-Поле, МакДжордж Банди был известен как «большой мозг». Его считали американским Кейнсом. По результатам составления ученического рейтинга Банди всегда попадал в 1 % лучших за всю историю учеников. В тот год, когда он возглавил список лучших учеников колледжа, от студентов требовалось написать эссе на одну из двух тем: «Как я провел лето» или «Мое любимое домашнее животное».
Вместо этого Банди написал уничижительный памфлет, критикующий авторов подобного задания за то, что они выбрали для экзамена столь глупые, бессмысленные и несоответствующие царящей в мире нестабильности темы. Поскольку он не ответил на поставленные в задании вопросы и избрал раздражающий своим высокомерием стиль, первый экзаменатор поставил ему нуль. Второй экзаменатор, заинтригованный идеей Банди, дал ему 100 баллов. Главный экзаменатор, уже опухший от прочтения бесконечного множества похожих друг на друга сочинений про домашних любимцев и каникулы, также оценил труд Банди максимальным количеством баллов. Поскольку Банди имел блестящие оценки и по другим экзаменам, он стал первым студентом в истории колледжа, набравшим на экзаменах максимально возможное количество баллов. Вскоре после окончания Йельского университета он был нанят Гарвардским университетом, что вдохновило доморощенных йельских поэтов на написание следующей частушки:
Молодой гений Банди из Йеля,
Получивший диплом в понедельник,
В Гарвард был приглашен,
И деканом стал он
Там уже к окончанью недели.
Позже, особенно в свете войны во Вьетнаме, инвестиционные суждения Банди были подвергнуты серьезным сомнениям, но в 1969 году он все еще был на коне. Йельские опекуны в отчаянной заботе о благополучии фонда пошли на драматический шаг. Они не только отвели акциям главную роль в портфеле фонда, но и решили помочь его управлению, основав в Бостоне новую управляющую компанию под названием Endowment Management & Research (EMR). Они укомплектовали ее штат перспективными агрессивными менеджерами, ориентированными на растущие акции (в те дни таких парней называли «стрелками»). Идея заключалась в том, что Йель станет одним из собственников компании EMR и ее самым крупным и привилегированным клиентом.