Страница 80 из 97
Все мы знаем, что деньги в будущем будут стоить меньше, чем сегодня. Насколько меньше — серьезно зависит от «ставки дисконта», применяемой для данного проекта[301].
Наш аналитик знает, что он может положить в банк 91 доллар сегодня с 10-процентной нормой доходности и автоматически получить те же самые 100 долларов через год. Следовательно, 100 долларов через год аналогичны для него 91 доллару сегодня. По той же причине 100 долларов через два года будут стоить только 83 доллара, через три — 75 долларов и т. д. К десятому году проекта 100 долларов представляются аналитику только как 39 долларов, а к пятнадцатому году — как жалкие 24 доллара.
Итак, то, что выглядит резонной инвестицией с доходом 1500 долларов на вложенную 1000 (см. рис. 18), оборачивается бесперспективным проектом, с точки зрения финансового аналитика в «очках для близорукости».
Если мы запланируем проект не на 15 лет, а на 100, то последняя сотня долларов будет стоить только 7 центов. Через два века получим несколько сотых долей цента. Неудивительно, что мы не думаем о результатах, которые наши сегодняшние решения принесут потомкам в седьмом колене; мы не принимаем будущее в расчет!
Можно еще представить начисление сложных процентов как выбор между двумя видами пожертвования, например, в пользу университета: вы выписываете чек на 10 000 долларов сейчас или даете по тысяче каждый год в течение следующего столетия. Во втором случае ваши пожертвования увидят несколько поколений, но при годовой 10-процентной ставке фактическая доходность и того и другого пожертвования одна и та же.
Надо заметить, что нет ничего неправильного в рассмотрении вопроса с точки зрения финансового аналитика. Он всего лишь использовал прямую финансовую логику для валют с положительной процентной ставкой. Но если применить те же умозаключения для всех финансово мотивированных инвестиций, то мы увидим, что это создает хорошо известную проблему: нехватку краткосрочных доходов на долгосрочные проекты — а значит, и на долгосрочную стабильность.
Когда член правления совета управляющих какой-либо корпорации выражает недовольство тем, что финансовые затруднения вынуждают его фокусироваться на результатах только следующего квартала, он является жертвой «очков для близорукости». Когда китайцы говорят, что они не могут позволить себе использовать щадящие технологии при производстве энергии, в действительности они говорят, что стоимость будущих долгосрочных выгод, дисконтированная к сегодняшнему дню, незначительна по сравнению с немедленным снижением издержек за счет использования «грязных» технологий, которые они собираются использовать. Если владелица дома решает, что слишком дорого устанавливать солнечные батареи для получения энергии, она просто говорит, что стоимость покупки электричества или газа у энергетической компании из месяца в месяц в течение довольно продолжительного периода ниже, чем первоначальный капитал, требуемый для покупки этих солнечных батарей.
Но когда мы строим дом дешево, без необходимой тепловой изоляции и прочих энергетических «аксессуаров», мы на самом деле совершаем выбор между более высокой стоимостью отопления и нагрева воды в будущем, дисконтированной к сегодняшнему дню, и стоимостью строительства сегодня.
Во всех приведенных выше объяснениях о технике дисконтирования денежных потоков мы делали допущение, что используемая дисконтная ставка идентична процентной ставке по валюте. В действительности же дисконтная ставка, которая должна быть использована, представляет собой «стоимость капитала на проект». Если избегать чрезмерных технических деталей, можно выделить три составляющих стоимости капитала:
• процентная ставка по данной валюте;
• норма доходности капитала;
• поправка на неопределенность, отражающая неустойчивость движения денежных потоков в самом проекте.
Эта третья составляющая имманентно присуща самому проекту и, следовательно, не зависит от выбранной валюты. Она остается неизменной в любой денежной системе и, учитывая содержание нашего обсуждения, может быть проигнорирована.
А вот первые две составляющие, напротив, напрямую зависят от денежной системы. Именно в них кроется первопричина общеизвестной «близорукости» финансовых рынков, именно они вынуждают корпорации принимать решения, которые в будущем могут навредить обществу и бизнесу, в том числе даже этим самым корпорациям.
Если бы исполнительный директор корпорации излишне увлекался рассуждениями о долгосрочном общественном или экологическом благополучии, он был бы скоро смещен действующим советом директоров или новым руководством, захватившим власть, если бы рейдеры оказались сильнее. «Особое поколение инвесторов, корпоративных рейдеров, специализируется на «охоте» за известными корпорациями. Основной процесс прост, хотя детали «охоты» в комплексе и борьба часто отвратительны. Рейдер определяет компанию, акции которой хорошо идут на фондовой бирже и имеющую реальную капитализацию цены выше текущих рыночных цен акций. Иногда это проблемные компании. Чаще же это хорошо управляемые с финансовой точки зрения платежеспособные компании, законопослушные и думающие о будущем. У них могут быть солидные денежные накопления в качестве резерва при экономических спадах и могут быть природные ресурсы, которые они используют, рассчитывая на долгосрочную стабильность и доход»[302]. После того как рейдеры берут такую компанию под свой контроль, они меняют ее стратегию, ориентируя компанию на политику краткосрочных выгод, по иронии часто выплачивая громадные проценты по займам, использованным для скупки компании. Итог: еще одна компания надела «очки для близорукости».
Если коротко, при существующей денежной системе долгосрочное планирование и образ мыслей, направленный на благо общества, не только менее доходны, но и часто сурово наказуемы.
Тем не менее вполне возможно создание такой денежной системы, которая бы решительно снизила стоимость капитала посредством одновременного сокращения процентных ставок по деньгам и нормы доходности капитала. И вы увидите, как этот процесс перестраивает финансовые интересы в сторону долгосрочной стабильности.
Что случится, если вы перевернете бинокль? Внезапно, вместо того чтобы приблизить далекие объекты, вы еще более отдалите все предметы от себя.
В метафоре «очки для близорукости» положительные ставки процента были той особенностью нашей денежной системы, которая создавала общую финансовую близорукость, показывала будущее непривлекательным. И чем выше были ставки процента, тем сильнее была эта близорукость. Другими словами, результат положительных ставок процента подобен тому, что мы смотрим в бинокль с противоположной стороны.
Что случилось бы, если бы мы «перевернули очки» финансовых аналитиков?
Вспомните плату за простой («демередж»), упомянутую в конце предыдущей главы. Этот метод был изобретен Сильвио Гезелем (1862–1930) и совсем еще недавно, в 30-х годах XX века, использовался для борьбы против накопления бумажных денег. Исходное положение Гезеля заключалось в том, что деньги — такой же вид общественных услуг, как и поездка на автобусе. И маленькая плата взималась за время, пока банкнота у кого-нибудь находилась. Слово «демередж» восходит ко времени развития железнодорожных перевозок, это был штраф за простой вагона, когда пустой вагон долго ожидает погрузки на складах клиента. Сегодня он применяется при аренде контейнеров.
С финансовой точки зрения такой штраф, но только налагаемый на деньги, является эквивалентом отрицательной ставки процента. Как бы сейчас повлиял этот демередж на взгляд финансового аналитика?
Уже рассмотренный нами проект (показанный на рис. 20) неожиданно представился бы ему так, как показано на рис. 22:
301
Коэффициент дисконтирования определяется по формуле 1/(1 + d) в степени N, где d— процентная ставка, N— период времени, лет. В большинстве учебников по финансам в приложениях приводятся заранее разработанные таблицы с этими коэффициентами.
302
Korten D. When Corporations Rule the World. San Francico: Berret-Koehler Press, 1995. P. 208.