Страница 11 из 39
с участием центрального контрагента19.
Это Базельское правило не применяется автоматически, и над-
зорные органы могут требовать и требуют, чтобы некоторые риски
клиринговых палат имели гарантийное обеспечение20. Более того,
в момент написания данной книги Базельский комитет предложил
ужесточить требования к размеру банковского капитала для покры-
тия кредитного риска контрагента и ввести небольшой коэффици-
ент в размере 1–3% по банковским рискам, связанным с переоценкой
по рынку и залоговым обеспечением центрального контрагента, тем
самым признавая, что эти операции не полностью безрисковые21.
2.6. Неттинг сделок и открытых позиций
Из предыдущих глав может создаться впечатление, что центральные
контрагенты являются просто координаторами в цепочке заключе-
ния сделки. Но затраты, которые требуют центральные контраген-
ты, и обязательства, которые они накладывают на своих участников,
компенсируются значительными преимуществами, которые дает
клиринг с участием центрального контрагента.
Поскольку центральные контрагенты обслуживают чрезвычайно
конкурентные компании, от них требуют максимально эффективной
работы. Участники ждут одновременного снижения затрат при со-
хранении высоких стандартов управления рисками и такой экономи-
ческой эффективности, которая позволит не только покрывать свои
операционные расходы, но и инвестировать значительные средства
в самое современное компьютерное оборудование.
С экономической точки зрения наиболее важной услугой, которую
центральные контрагенты предоставляют своим участникам, явля-
ется неттинг позиций. Неттинг привлекателен по многим причинам.
Благодаря ему рынки становятся менее рискованными и работают
46 Часть I . «Расчищая» последствия кризиса
более эффективно. Он позволяет накапливать ликвидность, а также
снижать необходимую маржу по сделкам с деривативами и затраты
на клиринг по сделкам с ценными бумагами.
Неттинг могут проводить не только центральные контрагенты.
Любая организация, торгующая с другой организацией, в состоянии
провести взаимозачет встречных обязательств и свести их к некото-
рой сумме, которую одна компания должна заплатить другой. Такой
двусторонний неттинг часто встречается на внебиржевых рынках.
Выступая в роли контрагента по огромному количеству операций,
центральный контрагент в состоянии проводить многосторонний
неттинг. Для того чтобы лучше понять, насколько выгоден много-
сторонний клиринг, представьте себе рынок с 10 участниками. При
двустороннем взаимодействии на таком рынке возникают 90 связей
между контрагентами. Если же в центре поставить центрального
контрагента, то количество связей сокращается всего до 10, каждая
из которых соединяет центрального контрагента и одного из участ-
ников клиринга.
Многосторонний неттинг позволяет центральному контрагенту
провести взаимозачет сумм, которые он должен и которые ему долж-
ны, в результате чего формируется остаточное сальдо — небольшая
сумма, подлежащая уплате или получению центральным контраген-
том и каждым из его участников. Неттинг снижает суммарные риски
центрального контрагента и его участников. Он также значительно
сокращает затраты на закрытие сделки и проведение расчетов по ней,
уменьшает нагрузку на бэк-офис участников клиринга и снижает ри-
ски неисполнения обязательств.
Чем больше количество участников центрального контрагента,
тем заметнее положительный эффект неттинга, который позволяет
либо снизить риск неисполнения обязательств в случае с клиринго-
вой палатой, занимающейся деривативами, либо сократить количе-
ство открытых позиций применительно к центральному контрагенту
по сделкам с ценными бумагами.
При клиринге сделок с ценными бумагами неттинг позволяет со-
кратить количество акций, которые необходимо перевести от про-
давца покупателю в обмен на оплату на 99%22.
Поскольку неттинг значительно снижает риски, клиринговые па-
латы по деривативам получают возможность взимать значительно
инемерв оговон тнегартнок йыньлартнец — аталап яавогнирилК .247
меньшее залоговое обеспечение со своих участников в форме маржи,
тем самым снижая их затраты и повышая ликвидность биржи, где
они торгуют.
Эти преимущества являются основными в экономике клирин-
говых операций. При прочих равных крупная клиринговая палата
с большим количеством участников будет более конкурентоспособ-
на, чем палата, проводящая клиринг всего по нескольким сделкам.
Если бы участники рынка могли выбирать, через какого централь-
ного контрагента работать, то наличность стекалась бы к тому цен-
тральному контрагенту, у которого было бы наибольшее количество
открытых сделок на большую сумму, в отношении которых можно
провести взаимозачет коротких и длинных позиций.
Общее количество незакрытых сделок, зарегистрированных цен-
тральным контрагентом, называется суммой открытых позиций.
На протяжении десятилетий с начала деятельности первых клирин-
говых палат сумма открытых позиций оставалась самым надежным
и точным показателем. Рынки и «их» центральные контрагенты были
кооперативами и зачастую являлись монополиями, работавшими
в пределах национальных границ. До недавнего времени сумма от-
крытых позиций особо не привлекала внимания: она выполняла
роль статистического показателя для инвесторов, по которому мож-
но было судить о ликвидности определенной торговой площадки или
контракта.
Сегодня же сумма открытых позиций стала одним из самых важ-
ных показателей в клиринговом бизнесе. Эта сумма в отчетности
центрального контрагента показывает потенциальный размер взаи-
мозачетов, которые в состоянии провести данный контрагент, а от
этого, в свою очередь, зависит размер маржи, которую центральный
контрагент потребует от участников клиринга.
С конца 1990-х годов сумма открытых позиций стала играть бо-
лее важную роль для стратегии развития любой биржи, посколь-
ку из кооперативов они превратились в коммерческие структуры,
а глобализация подстегнула конкуренцию между биржами и други-
ми торговыми площадками. В особенности на биржах деривативов
росло осознание того, что сумма открытых позиций у центрально-
го контрагента может сыграть решающую роль для экономического
процветания биржи и ее владельцев.
48 Часть I . «Расчищая» последствия кризиса
Сумма открытых позиций, которая аккумулируется в клирин-
говой палате, занимающейся деривативами, как правило, намного
выше, чем у центральных контрагентов, занимающихся клирингом
по сделкам с ценными бумагами, поскольку в целом у клиринговых
палат по деривативам позиции дольше остаются открытыми. При
работе с фьючерсами сумма открытых позиций существующего цен-
трального контрагента может повысить его привлекательность в гла-
зах биржи, для которой он выполняет клиринговые операции, и по-
мешать созданию новых торговых площадок для того же продукта.
Рассмотрим пример с гипотетической биржей, клиринг для кото-
рой проводит давно существующий центральный контрагент с боль-
шой суммой открытых позиций. Биржа получает значительное кон-
курентное преимущество от суммы открытых позиций центрального
контрагента ровно до тех пор, пока он не дает доступ к своим услугам
компаниям, торгующим на других площадках. Как правило, это до-
стигается путем создания «вертикально интегрированной структу-
ры», в рамках которой биржа объединяется с центральным контр-
агентом и клиринг проводится только по тем сделкам, которые были